Las tres décadas que antecedieron a la pandemia fueron notables en materia de política monetaria a nivel global. Un trabajo publicado en 2017 documenta, por ejemplo, que durante el período 1994-2016, el Reino Unido experimentó una inflación baja y estable, con la menor volatilidad de los últimos, léase bien, 350 años. La inflación en Estados Unidos durante el mismo período tuvo la volatilidad más baja desde 1915.

El éxito pre-pandemia de la política monetaria de los países desarrollados, que también tuvo un correlato en muchas otras latitudes, como la nuestra, se explica fundamentalmente por un régimen monetario con bancos centrales independientes, con esquemas de inflación objetivo y cuyo instrumento de política principal es la tasa de interés de corto plazo fijada de manera transparente y predecible.

La crisis global financiera de 2008 y la pandemia implicaron un reto importante en materia de política monetaria y varios de los bancos centrales innovaron dentro del esquema imperante con nuevos instrumentos para buscar controlar las tasas de interés de largo plazo, mediante las compras de activos financieros, el llamado Quantitative Easing, o la orientación futura de política monetaria, conocida como Forward Guidance.

Esta nueva caja de herramientas no pareció tener un efecto sobre la credibilidad de las instituciones de los países industrializados, pero las críticas no estuvieron ausentes en un contexto donde los riesgos de inflación parecían bajos.

El éxito del manejo monetario por décadas pudo haber creado una complacencia en algunos banqueros centrales cuando, frente a los brotes y señales de un aumento súbito en los precios a los consumidores en 2021, se mostraron escépticos frente a la posibilidad de un brote inflacionario.

El profesor Ricardo Reis del LSE ha acuñado el término del régimen “no pasa nada”, al referirse a la respuesta de política de la Reserva Federal, que hasta bien entrado 2021 y con una inflación bordeando 5%, insistía en que el choque era de naturaleza transitoria y no se requería ninguna acción de política. Al otro lado del Atlántico, el Banco Central Europeo cantaba al unísono la misma tonada.

No obstante, la respuesta del “no pasa nada” se enfrentó a una realidad distinta con una inflación que siguió en aumento, alcanzando 7,5% en Estados Unidos. Confrontados con los datos de los últimos meses, y con un aumento importante de las expectativas de inflación, en particular de los hogares, los bancos centrales más exitosos han tenido que reconsiderar su postura y dar un timonazo. Se espera ahora que la Fed aumente al menos en siete ocasiones sus tasas de interés en 2022, y hay un álgido debate sobre si el primer aumento en la reunión de marzo será de 25 o 50 puntos básicos.

La Fed está a tiempo de inducir lo que se conoce como un “soft landing”: corregir las expectativas de inflación sin inducir un traumatismo en la economía. No obstante, si dicha autoridad monetaria siente la necesidad de aplicar un freno más fuerte en corrección a su inacción en 2021, no puede descartarse un escenario en el cual Estados Unidos entre en recesión en 2023. Aunque menos probable, también existe la posibilidad de que la Fed no logre controlar las expectativas de inflación y el régimen de “no pasa nada” tenga un efecto duradero al comprometer la credibilidad de la autoridad monetaria. Esto es lo que está en juego en 2022 para la Fed.