Durante 2005-2008 (Uribe I-II) y 2010-2014 (Santos I) fue común escuchar las quejas gubernamentales por los negativos efectos que generaba la apreciación cambiaria peso-dólar. En aquel entonces se tuvieron buenos términos de intercambio y también mejoría en volúmenes exportados de petróleo, carbón y café. Luego el daño causado por la llamada “enfermedad holandesa” se veía al menos compensado por una aceptable acumulación de Reservas Internacionales Netas (RIN). Esto condujo a una mejor lectura del manejo macroeconómico de Colombia, lo cual llevó a elevar nuestra calificación de riesgo-país de BB+ (grado especulativo) a BBB (un nivel por encima del grado de inversión).

En dicha coyuntura, el Banco de la República, BR, se vio presionado por gobiernos que pedían intervenciones cambiarias buscando algo de devaluación y así impulsar las mermadas exportaciones no-tradicionales. Afortunadamente, el BR mantuvo la flotación cambiaria, solo con moderadas intervenciones put/call, buscando mejorar la relación valor RIN / Déficit en Cuenta Externa. Y, gracias a ello, el esquema de “inflación-objetivo” pudo operar de manera mas eficiente en su búsqueda de mantener una inflación baja y estable cercana a 3% anual.

Pero ahora Colombia viene experimentando una sorpresiva apreciación cambiaria y bajo ausencia de bonanzas exportadoras, luego se tiene un doble daño a la estabilidad macro. Parte del problema tiene origen externo en la devaluación dólar-monedas fuertes, cercana a 8% a lo largo de 2025, y explicado por un deterioro en la solidez macrofinanciera de los Estados Unidos. Esto como resultado de una inflación persistente, cercana a 3% frente al deseado 2% por la FED, y también por cuenta de elevados déficits gemelos (externo y fiscal).

Además, la aplicación errada del instrumental arancelario por parte de EE.UU. ha generado incertidumbre sobre “el capex” en diversos sectores, logrando solo mantener auges asociados a la IA. Si bien el sector IA continúa siendo significativo y logrará mantener crecimientos cercanos a 2% anual en el total del PIB de los EE.UU., tanto en 2025 como en 2026, se tienen síntomas de una posible burbuja que enfrenta problemas a la hora de rentabilizar dichas inversiones. De hecho, el conocido problema de “lazzy Susan” (Nvidia comprando empresas que demandan sus chips) oscurece el panorama de sostenibilidad de dichas inversiones. Ya se observa que la relación Precios-Accionarios/Futuras-Rentabilidades se acercan a 40 veces en sectores de alta tecnología, superando el ya costoso 27 del índice S&P500.

Así, 2026 se iniciará con riesgos de burbujas financieras que podrían experimentar correctivos bajistas en segundo semestre a nivel global. Y, en Colombia, enfrentamos un problema de mal desempeño exportador, con estancamiento en volúmenes de commodities y una apreciación cambiaria que, en 2022-2025, ya acumula 25% real contra los principales socios comerciales (Itcr-global), ver gráfico adjunto. Como resultado de estos factores, hemos completado tres años consecutivos con exportaciones estancadas en US$50.000 millones, las cuales han descendido a representar ahora solo 12% del PIB frente a 14% de 2022.

A nivel global ahora se habla de “la enfermedad de Formosa” (por analogía con la enfermedad holandesa), liderada por Taiwán (antigua Formosa) con un superávit en su cuenta corriente equivalente a 15% del PIB y siguiéndole Corea del Sur con 6% del PIB, Japón con 4% y China con 2% (The Economist, Nov. 2025). Los rangos de apreciación cambiaria frente al dólar se estiman entre 20% en el caso de China y casi 60% en el de Taiwán, lo cual exige mucho en ganancias en productividad en Asia frente a Occidente para poder mantener tales superávits cambiarios. Pero, tal como le ocurría a Colombia una década atrás, esos problemas de apreciación cambiaria al menos tenían como contrapartida mejoras en nivel de las RIN y también se compensaban con ganancias en productividad multifactorial.

En cambio, la tendencia en Colombia durante 2022-2025 ha sido de continuo deterioro en las cuentas externas, ahora con perspectivas de elevar nuevamente el déficit de la balanza de pagos hacia 3% del PIB y con poco atractivo para la Inversión Extranjera Directa para continuar financiándolo. Además, los correctivos que se vieron en el endeudamiento externo de Colombia años atrás, ahora se han pasmado y se tiene una relación cercana a 48% del PIB, con repunte en deuda pública.

Parte del problema de apreciación cambiaria-real en Colombia ha sido inducida por operaciones de Crédito Público-Mhcp, reflejándose en una apreciación peso-dólar a ritmos de 12% anual en último trimestre 2025. El arbitraje con operaciones de carry-trade por cerca de US$6.000 millones, en buena medida sustituyendo la pérdida del cupo contingenten con el FMI, no luce duradero y pronto estarán imponiéndose los deteriorados fundamentales macro, calificados como dos niveles inferiores al grado de inversión.

En una mirada de mas largo plazo, se tiene que el Itcr-global se ha devaluado 25% real en el horizonte 2015-2025. Un correctivo cambiario adicional, durante 2026-2027, resultante de menor endeudamiento público, ofrecería oportunidades estructurales para elevar nuevamente el valor exportado por Colombia hacia 14% del PIB frente al actual 12% del PIB.